“一帶一路”戰略助推人民幣國際化

一國貨幣國際化理想的輸出模式為經常賬戶逆差而資本賬戶順差，通過經常賬戶輸出而資本賬戶回流本幣的模式，這也是1960年特里芬所提出的貨幣國際化模式。雖然任何國際貨幣都存在“特里芬難題”，但這種貨幣國際化循環模式是健康的，可持續的國際化。其相反的模式，即經常賬戶順差而資本賬戶逆差的國際化是同時向國外輸出商品和資本的國際化，是效率較低的國際化，一般易受到國內質疑而較難推行。To6大陸橋物流聯盟

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根據上述貨幣國際化模式，對比我國的現實和歷史情況，人民幣國際化大致經歷的三個階段是：第一階段，經常賬戶順差、資本賬戶順差階段；第二階段，經常賬戶順差、資本賬戶逆差階段；第三階段，經常賬戶逆差、資本賬戶順差階段。To6大陸橋物流聯盟

根據上述階段劃分，在2014年美聯儲退出量化寬松和加息周期啟動之前，經常賬戶與資本賬戶雙順差使人民幣的海外存量急劇增加，但經常賬戶順差下的進口人民幣結算與出口美元結算的失衡，并沒有解決外匯占款壓力的問題。自美聯儲加息周期開啟后，美元指數上升帶來人民幣的持續貶值，我國的國際收支出現了經常賬戶順差、資本賬戶逆差的局面。相對于2009-2014年期間的雙順差時代，這種“一順一逆”的局面為人民幣從資本賬戶尋求出口提供了機會。但是，由于人民幣回流機制和在岸市場建設還在進行過程中，我國在平衡外匯流出壓力和資本回流規模之間的考慮，通過資本賬戶輸出人民幣也較難推行。To6大陸橋物流聯盟

在人民幣存在貶值壓力背景下，如何通過資本賬戶項下輸出人民幣以減輕外匯流出壓力同時推進人民幣國際化？“一帶一路”建設就為資本輸出人民幣，回流人民幣的特定路徑提供了很好的平臺。通過特定區域內的人民幣資本輸出和人民幣進口渠道的回流，解決了海外經濟主體持有人民幣弱動機問題，是人民幣國際化持續推進的較好路徑。To6大陸橋物流聯盟

汲取人民幣國際化第一階段中的經驗教訓，實施“一帶一路”戰略，在推進人民幣國際化過程中，筆者認為需要注意兩點：一是注重貿易過程中的人民幣計價功能大于結算功能。需要澄清的是，計價貨幣是貨幣國際化的一個結果而非手段。如果一國的金融市場不夠發達、貨幣穩定性不夠是難以成為計價貨幣的。歷史上的美國也是在布雷頓森林體系之后，通過軍事、政治和經濟等手段實現了美元對石油的計價功能，從而實現了美元錨定石油的機制。金融市場發達、幣值穩定、國力強盛等綜合因素是計價貨幣的評價因素。在具備上述因素后，一國貨幣才可能實現貿易計價的廣泛化?？梢钥闯?，計價貨幣一般而言就是結算貨幣，但是結算貨幣未必是計價貨幣，這種情況一般出現在計價貨幣弱勢時，議價能力高的一方傾向于使用第三方強勢貨幣獲取貨幣套利。To6大陸橋物流聯盟

那么，如何實現“一帶一路”戰略中的人民幣計價功能目標？主要通過四大業務體系滲透：從融資產品來看，加大“帶資承包”離岸人民幣貸款業務、銀團貸款、伊斯蘭融資模式的非常規貸款；從債券市場來看，擴大國外投資者投資在岸人民幣債券市場、鼓勵國外機構在中國債券市場發行人民幣計價的熊貓債，積極發展離岸的人民幣“點心債”；從大宗衍生品市場來看，積極發展與“一帶一路”相關性較大的人民幣計價的期貨期權等衍生品市場，逐步通過人民幣計價的影響力實現對“一帶一路”優勢大宗商品的定價；從資產管理業務來看，積極推出人民幣計價的債券基金、人民幣保單、人民幣結構化產品等。To6大陸橋物流聯盟

二是在岸市場建設快于離岸市場建設。國際經驗表明，國內市場開放過快但是國內市場化建設滯后，在岸市場基礎設施建設落后是造成債務危機甚至貨幣危機的主要原因。只有加快在岸市場建設，實現國內的利率市場化、匯率市場化，建立起具有深度和廣度的金融市場，才能真正應對資本自由流動的沖擊，當然匯率市場化要求資本開放才能實現真正的市場化，因此，匯率彈性波動和資本有限度的自由流動是相輔相成的，但匯率彈性波動的速度應該快于資本賬戶開放的速度。同時需要注意，離岸市場是貨幣國際化的結果而并非貨幣國際化的必要條件。To6大陸橋物流聯盟

綜上可以看出，在美聯儲加息開啟之前，在人民幣升值預期通道中，離岸市場和存款市場發展為跨境貿易與投資提供了條件，而在當前，在“一帶一路”戰略引領下，通過貿易、投資便利化使人民幣的計價結算功能，尤其是計價功能和基礎設施得以加強，為將來人民幣升值通道中的更大規模人民幣國際化打下基礎。To6大陸橋物流聯盟

美聯儲12月加完息完畢之后，美聯儲政策逐步進入“鴿派”階段，美聯儲政策即便不發生貨幣政策轉向，美元指數下行但也大概率維持在區間調控的范圍，即85-100區間。85是金融危機之前的上限水平，而100是美國加息預期最強烈的2009年之后的上限水平。如果歐洲發生超預期事件導致歐洲寬松政策超出市場預期，則美元指數上看最高至2001年水平，即120附近。但是，美元指數自1995-2001年的六年上漲是靠計算機革命的技術創新推動，而目前全球并未出現較大的技術創新革命。相反，種種跡象反映出美聯儲加息的弱周期性特征，主要表現為：一是企業杠桿率過高無法承受利率上行；二是股債同向的異常說明實體經濟潛在收益率無法滿足連續加息的可能；三是勞動力市場參與率不足不能使終端消費支持經濟增長。To6大陸橋物流聯盟

因此，一旦美元指數上漲停止，美國經濟的壓力將會傳導至國外，我國將面臨兩大挑戰，一是來自美國的貿易戰壓力，二是人民幣升值帶來的人民幣計價資產市場的建設水平要求提高。因此，目前，“一帶一路”戰略推動的人民幣國際化就是從貿易和投資市場建設兩個方面，使我們做到未雨綢繆。而只有以足夠深度和廣度的在岸與離岸市場為特征的人民幣國際化，在面對無論是美元升值還是貶值的周期中，人民幣匯率的波動與其預期間的正負反饋效應才能真正弱化，擺脫美元周期的影響，實現貨幣政策獨立性、人民幣匯率波動、資本自由流動之間的自主平衡。To6大陸橋物流聯盟

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